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基礎資產,應該怎麼買?

  • 小白兔

  • 2018-09-15 02:53:20

基礎資產,是資產證券化業務中獨有的概念,基礎資產從何而來、如何構造、如何認定、如何交易,是實操中的關鍵點。

資產證券化業務的監管規則,很多就是圍繞著基礎資產展開的。

《管理規定》開篇就提到:

資產證券化業務,是指以基礎資產所產生的現金流為償付支援,通過結構化等方式進行信用增級,在此基礎上發行資產支援證券的業務活動。

接著下一條,說明了基礎資產的基本要求:

基礎資產,是指符合法律法規規定,權屬明確,可以產生獨立、可預測的現金流且可特定化的財產權利或者財產。

這些還不夠,基金業協會又出了個《負面清單指引》,告訴我們什麼基礎資產是不能做的。

上述三條,基本解決了什麼樣的基礎資產可以進行證券化的問題。但卻沒有告訴你,基礎資產從哪裡來,以及交易流程的問題。

這個問題,其實是有先例可循的,信貸資產證券化就給了我們很好的示範,我們來看看《信貸資產證券化試點管理辦法》裡面,是怎麼說的:

銀行業金融機構作為發起機構,將信貸資產信託給受託機構,由受託機構以資產支援證券的形式向投資機構發行受益證券,以該財產所產生的現金支付資產支援證券收益的結構性融資活動,適用本辦法。

這一條說了兩件事:

第一,信貸資產證券化的基礎資產型別,是信貸資產;

第二,信貸資產證券化的交易流程。

交易流程太重要了,因為所有的交易結構,都要圍繞著這個流程來展開,規則中比較簡化,我們可以細細再捋一遍:

銀行先將信貸資產信託給了信託公司,設立了財產權信託,並持有了財產權信託的信託受益權,注意,因為是“財產權信託”,所以這時候,銀行可是沒有拿到一分錢的,然後,投資者認購資產支援證券,其實是從銀行手裡,把財產權信託的信託受益權份額買過來了,這時候,銀行才真正拿到了錢。

這就是信貸資產證券化的操作流程:先有基礎資產(信貸資產),然後設立財產權信託,最後再發行資產支援證券——先“信託”,後發行。

想想也是合理的,如果先發行,再“信託”,就可能變成拿募集資金放貸款,這顯然不合適。

那麼,交易所資產證券化呢?

還是回到法規,《管理規定》雖沒有像信貸資產證券化一樣明確要求,但也能從中看出蛛絲馬跡。

比如第十三條:

第十三條管理人應當履行下列職責:

(三)辦理資產支援證券發行事宜;

(四)按照約定及時將募集資金支付給原始權益人;

(五)為資產支援證券投資者的利益管理專項計劃資產;

如果按照上述順序,交易所資產證券化業務的交易流程,是先發行,後買賣,也就是說,證券公司先通過發行資產支援證券募集資金,然後再以募集資金,購買基礎資產。

這個邏輯,剛好與信貸資產證券化業務相反。

我們再來看一個典型的計劃說明書中,對於交易結構的表述:

1、認購人通過與管理人簽訂《認購協議》,將認購資金以專項資產管理方式委託管理人管理,管理人設立並管理專項計劃,認購人取得資產支援證券,成為資產支援證券持有人。

2、管理人根據與原始權益人簽訂的《資產買賣協議》的約定,將專項計劃資金用於向原始權益人購買基礎資產。

——典型的先發行,後買賣。

當然,由於《管理規定》並沒有明確應該採用什麼樣的交易流程,也沒有明確禁止採用什麼樣的交易流程,所以關於交易所證券化業務的交易流程,我們可以處理的非常靈活

總結起來,大概可以有三種:

1、先發行、後買賣,大部分交易所ABS產品都是這種流程

2、財產權信託+專項計劃的雙SPV模式,結構上比較類似於信貸資產證券化

3、直接使用募集資金,形成基礎資產

關於第三種,大家用的比較少,這裡簡單介紹下:

這是一單類REITs專案,在很多地方的突破,至今無處其右,尤其是在交易結構上,直接上圖:

省略了資金募集階段,是為了更直接的介紹產品設立之後的交易:

第一步,使用募集資金直接受讓專案公司股權;

第二步,設立單一資金信託計劃,並持有信託受益權;

第三步,信託公司向專案公司發放信託貸款,從而達到資本弱化的目的

專項計劃的基礎資產,在交易完成後,才最終變成了專案公司股權+信託受益權。

你可能已經注意到,信託受益權,是使用專項計劃資金,直接形成的基礎資產。

關於這個交易結構,這裡貼出法律意見,供大家討論參考:

《管理規定》未對專項計劃實現對基礎資產的持有和控制的方式做出明確規定,也未對專項計劃直接以募集資金設立單一資金信託做出限制性規定。

計劃管理人將專項計劃募集資金信託予信託公司設立單一資金信託,並向專案公司發放信託貸款,以實現對基礎資產的持有和控制,最終達到間接持有目標資產之目的,符合法律法規的規定。

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